2012年8月，央企A公司与B分公司签订了一份《产品购销合同》，约定A公司向B分公司采购特种钢材3970吨，合同总金额59,755,889.83元。
合同签订后，A公司通过中国光大银行北京分行开具国内信用证，向B分公司全额支付了5975万元。然而，合同约定的90天交货期届满，B分公司一吨钢材都没有交付。
A公司遂向北京一中院提起诉讼，要求解除合同、返还5975万元并赔偿利息损失。
表面上看，这是一起再普通不过的买卖合同纠纷。原告付了全款，被告没交货，原告要求退款。但在法庭上，一个隐藏在四份连环合同背后的交易真相浮出水面。
经过审理查明，这笔看似简单的钢材买卖，实际上是一个精心设计的四方循环交易：
交易链条：
C公司 → A公司（签订《工矿产品销售合同》，华凯尔付20%预付款约1195万元）
A公司 → B分公司（签订《产品购销合同》，中材付全款5975万元）
B分公司 → D公司（签订《产品购销合同》，大冶付全款约5956万元）
D公司 → C公司（签订《产品购销合同》，同发付全款）
资金最终回流至C公司，华凯尔使用一段时间后将80%尾款回流向A公司。
关键人物是蒋某——C公司和D公司的实际控制人。整个循环交易由其一手策划并具体经办，C公司的工作人员负责操作执行。
整个交易过程中，除了极少部分实物交货外，均以开具发票作为履行交货义务的证明。发票流转顺序与资金流转顺序完全一致：华凯尔开票给同发，同发开票给大冶，大冶开票给中材，中材再开票给华凯尔——形成一个完整的发票闭环。
这种模式的实质是什么？正如B分公司在庭审中陈述的："上述主体间的交易从形式上看貌似连环买卖交易，但绝大部分资金及票据流转并不涉及货物实际交付，其真实目的是为C公司获取A公司资金的使用权，并在一段时间以后还款付息，故实质为C公司与A公司之间的融资借款。"
B分公司只是C公司与A公司以买卖合同之名行借款之实的过桥主体。
本案经历了四级法院的审理，裁判路径非常清晰：
值得关注的是，A公司在庭审中曾承认"事实上形成了融资的情况，这个我们不否认"、"本案是因为华凯尔假借与中材的贸易进行融资，中材是希望有真实的贸易，被华凯尔利用了"。但法院认为，承认事实不等于变更诉请——诉请的基础法律关系仍然是买卖合同，而非融资借贷。
本案发生在2012年，那时"穿透式监管"还不是一个常见的法律术语。法院对循环贸易的审查，完全依赖于传统的民事审判方法——审查合同文本、资金流向、当事人陈述，最终穿透合同表象认定交易实质。
十年之后，情况发生了根本性变化。穿透式监管已经从司法端延伸到行政监管端，形成了全方位、多维度的监管体系。
| 时间 | 文件 | 核心内容 | 监管维度 |
|---|---|---|---|
| 2012年 | 司法实践 | 法院通过个案审查穿透合同表象，认定"名为买卖、实为融资" | 司法穿透（单一维度） |
| 2022年 | 国资委专项整治 | 全面开展央企虚假贸易专项整治行动 | 行政检查 |
| 2023年 | "十不准"（74号文） | 严禁融资性贸易、空转走单、货权不清贸易等十类行为 | 行为规范（合同维度） |
| 2026年 | 46号令 | 央企违规经营投资终身追责，虚假贸易列为追责重点领域 | 责任追究 |
| 2026年 | 2号文（穿透式监管指导意见） | 数据穿透+资金穿透+合同穿透+物流穿透+税务穿透 | 五维联动（全方位） |
2023年10月，国资委发布《关于规范中央企业贸易管理严禁各类虚假贸易的通知》（74号文），明确央企贸易业务"十不准"：
第一条就是"不准开展融资性贸易"——禁止以贸易名义开展融资活动，禁止通过虚构贸易背景进行融资。
其他关键条款还包括：不准开展空转走单贸易、不准开展货权不清的贸易、不准开展未经审批的贸易、不准开展超出经营范围的贸易等。
如果"十不准"在2012年就已施行，本案中的四方循环贸易模式将直接被识别为违规行为，不需要等到纠纷发生后再由法院穿透认定。
2025年11月，国资委以第46号令发布《中央企业违规经营投资责任追究实施办法》，2026年1月1日起施行。核心变化：
(1) 从"试行"到正式：2018年试行的37号令被正式版46号令取代，效力层级提升。
(2) 终身追责：违规造成国有资产损失的责任人，即使已调离原岗位或退休，仍可追究责任。
(3) 虚假贸易列为重点：融资性贸易、空转贸易、走单贸易等虚假贸易行为被明确列为违规追责的重点领域。
(4) 五级追责标准：根据违规情节和资产损失金额，追责处理从批评教育、责令辞职直至移送司法机关。
2026年1月，国资委同日发布1号文和2号文。其中2号文《关于加强中央企业穿透式监管的指导意见（试行）》提出的"五维联动"穿透，是对本案所涉问题的全面回应：
| 监管维度 | 本案中对应的问题 | 2026新规下的监管手段 |
|---|---|---|
| 数据穿透 | 四份合同金额高度关联（均约3970吨/5900-6100万元），但交易系统数据未打通 | 打通各业务系统数据，统一数据标准，跨系统自动比对交易异常 |
| 资金穿透 | 资金形成完整闭环：华凯尔→中材→大冶→同发→华凯尔 | 实时追踪资金流向，自动识别资金闭环和空转贸易 |
| 合同穿透 | 四份合同文本规范、条款完整，但交易实质与合同约定严重不符 | 穿透合同文本，审查交易实质是否具备商业合理性 |
| 物流穿透 | 合同约定的交货地点一致（中远飞云库），但实际无货物交付 | 核验仓储物流数据、运输轨迹，识别"走单不走货" |
| 税务穿透 | 四方循环开具发票，发票流与资金流方向一致但与货物流脱节 | 比对发票流与资金流、货物流是否匹配，打击虚开发票 |
(1) 建立贸易业务穿透审查机制。在签约前对交易对手的股东背景、实际控制人、关联关系进行穿透调查。本案中如果A公司在签约前对华凯尔、D公司的实际控制人进行穿透核查，就会发现蒋某同时控制华凯尔和同发两方——这本身就是循环交易的重大预警信号。
(2) 货物流管控不可缺失。五维联动中，物流穿透是最直接的识别手段。如果每一笔贸易都有真实的入库、出库、运输、验收记录，循环贸易就无从成立。本案中"以发票代替交货"的做法，在2026年的监管环境下将直接触发异常预警。
(3) 关注关联交易和资金闭环。如果发现交易链条中出现同一实际控制人控制的多方主体，或者资金最终回流至交易链条的起始方，应立即启动内部审查程序。
本案中的B分公司和D公司就是典型的"通道方"——在循环贸易中充当中转环节，不承担实际交易风险，仅赚取通道费用（或根本不赚取费用）。
在2026年的监管环境下，通道方的风险急剧上升：
(1) 46号令的终身追责不仅适用于决策者，也适用于执行者。即使通道方只是"配合"走单走票，如果造成国有资产损失，仍可能被追责。
(2) 刑事风险：如果通道方明知是融资性贸易仍予以配合，可能面临虚开增值税专用发票罪、非法经营罪等刑事风险。
(3) 民事风险：即使通道方在纠纷中胜诉（如本案），但诉讼成本高昂（一审+二审诉讼费各35万元），且承担着声誉风险和监管风险。
(1) 诉讼策略的精细化。本案中，A公司坚持不变更诉讼请求是败诉的直接原因。如果A公司在法院释明后及时变更诉请基础为融资借贷关系，案件将进入实体审理，结果可能完全不同。这提示我们：在面对法院的法律关系定性时，要冷静评估——坚持不变更不一定是最优策略。
(2) 从"事后救济"到"事前预防"。2026年新规体系下，律师的业务重心应从纠纷发生后的诉讼代理，前置到交易结构设计阶段的合规审查。帮助客户识别循环贸易风险、设计合规的交易架构、建立内部风控机制，比打赢一场诉讼更有价值。
基于本案的亲办经验和2026年监管新规的梳理，以下是识别循环贸易/融资性贸易的核心清单：
| 序号 | 风险信号 | 本案体现 | 新规对应 |
|---|---|---|---|
| 1 | 交易链条闭环 | 四方签订内容高度相似的连环合同 | 资金穿透+合同穿透 |
| 2 | 同一实际控制人控制多方主体 | 蒋某同时控制华凯尔和同发 | 数据穿透（关联关系核查） |
| 3 | 资金形成闭环回流 | 华凯尔付20%预付款→中材付全款→资金最终回流华凯尔 | 资金穿透（实时追踪） |
| 4 | 无实际货物交付 | 仅以发票作为交货凭证，走单不走货 | 物流穿透（仓储运输数据核验） |
| 5 | 发票流转与资金流转一致但与货物流脱节 | 四方循环开票，发票流与资金流方向完全一致 | 税务穿透（三流比对） |
| 6 | 交易缺乏商业合理性 | 华凯尔为何要通过中材、大冶、同发三方中转才能采购钢材？ | 合同穿透（商业实质审查） |
| 7 | 合同金额与实际业务规模不匹配 | 单笔交易金额近6000万，无合理的贸易背景支撑 | 数据穿透（异常交易筛查） |
这七项风险信号，在2012年需要法院通过完整的民事诉讼程序才能逐一查明。而在2026年的五维联动监管体系下，其中大部分可以在交易发生的当下被系统自动识别。
从5975万钢材买卖到四方循环融资，从北京高院首次穿透定性到最高法院驳回再审，这个案件浓缩了中国司法对循环贸易审查方法的演进。十年后的今天，穿透式监管已从法院的个案裁判上升为国资监管的系统工程。对于参与贸易业务的企业而言，真正危险的交易不是没有合同的交易，而是合同齐全、发票规范、资金流转有序，但实质上是资金空转的交易。